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　　作者：維優(yōu)信用  來源：維優(yōu)資管研究院

　　

　　還款來源識別是信用風(fēng)險分析的起點(diǎn)，在分析究竟誰是第一還款來源、誰是第二還款來源時必須非常小心。如果這個起點(diǎn)錯了，那后面的分析往往南轅北轍，下筆千言、離題萬里。但無論是信貸實(shí)務(wù)還是理論界，還沒有一個相對完整的對還款來源識別的討論。似乎還款來源的識別是一個不言自明的事情：借款人就是第一還款來源；擔(dān)保人、抵質(zhì)押品等是第二還款來源。的確，在法律形式上我們總能知道簽訂借款合同的是誰，簽訂擔(dān)?；虻仲|(zhì)押合同的是誰。但如果我們簡單的將法律形式上的借款人作為第一還款來源，將擔(dān)保人或抵質(zhì)押物作為第二還款來源，那就對現(xiàn)實(shí)世界的復(fù)雜性認(rèn)知過于幼稚了。

　　

　　事實(shí)上，很多人都會犯這樣的錯誤卻不自知，因此關(guān)于還款來源認(rèn)知的錯誤無休止的在不同的金融機(jī)構(gòu)長時間重復(fù)著，也造成了大量的信用風(fēng)險事件。為了避免此類錯誤的發(fā)生、識別真正的還款來源，我們將在從理論與案例分析中尋找答案：

　　

　　一、遠(yuǎn)程視界與藍(lán)海之略事件：誰在借款？誰在還款？

　　

　　北京遠(yuǎn)程視界集團(tuán)成立于2013年，創(chuàng)始人韓春善出身于醫(yī)藥銷售，曾擔(dān)任中國殘疾人福利基金會特邀理事、中國醫(yī)藥物資協(xié)會副會長等職務(wù)。而藍(lán)海之略成立于2010年，于2015年在新三板掛牌上市，曾是新三板的明星企業(yè)，被清華大學(xué)商業(yè)模式研究學(xué)者定義為“醫(yī)療生態(tài)系統(tǒng)賦能型企業(yè)”。

　　

　　遠(yuǎn)程視界與藍(lán)海之略商業(yè)模式基本是共通的：

　　

　　遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略為醫(yī)院提供科室建設(shè)整體解決方案，并提供設(shè)備、專家支持和科室運(yùn)營，另一方面找來融資租賃公司作為出資方，委托遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略采購醫(yī)療設(shè)備再發(fā)貨（出租）給醫(yī)院，醫(yī)院支付租金給遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略和融資租賃公司，租期到期后設(shè)備所有權(quán)歸醫(yī)院。同時，如果醫(yī)院的相應(yīng)項(xiàng)目經(jīng)營所得不足以支付醫(yī)療設(shè)備租金，則遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略予以擔(dān)保墊付。

　　

　　在這個商業(yè)模式中，遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略巧妙的利用了公立醫(yī)院作為承租人（即法律意義上的借款人），融資租賃公司在評估項(xiàng)目信用風(fēng)險時往往會把公立醫(yī)院作為第一還款來源主體進(jìn)行分析，而公立醫(yī)院的信用又公認(rèn)是相對良好的，這樣就可以順利的從融資租賃公司獲取大量融資租賃款。

　　

　　問題的關(guān)鍵在于醫(yī)院之所以愿意以承租人的身份簽訂融資租賃合同是因?yàn)獒t(yī)院相信，遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略為他們運(yùn)營的科室收入足以覆蓋未來需支付的租金，即使收入不夠，遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略也將為他們墊付租金。在這個一廂情愿的想法下，數(shù)千家醫(yī)院都“自愿”簽訂了相關(guān)合同協(xié)議。

　　

　　可見，在整個商業(yè)模式下，醫(yī)院雖然簽訂了融資租賃合同，法律形式上承擔(dān)第一還款責(zé)任，但醫(yī)院是幾乎沒有任何還款意愿的；遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略雖然不是承租人，法律形式上不是第一還款責(zé)任，僅承擔(dān)租金的墊付義務(wù)，但從經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)上它們承擔(dān)著租金償付的首要責(zé)任。

　　

　　在這個商業(yè)模式下提供資金的融資租賃公司大多都把醫(yī)院作為第一還款來源主體進(jìn)行了項(xiàng)目風(fēng)險評估，充其量只是把遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略作為一個醫(yī)療設(shè)備經(jīng)銷商和租金墊付方看待，這就犯了典型的“形式主義”錯誤，誤把法律形式上的承租人當(dāng)成是第一還款來源主體了。

　　

　　我相信，如果那些融資租賃公司能夠認(rèn)識到實(shí)際還錢的是遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略，可能他們放款時就會更加謹(jǐn)慎一些，就會好好研究遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略的財務(wù)報表與信用情況，也就不至于在2018年遠(yuǎn)程視界/藍(lán)海之略陸續(xù)“暴雷”之后，深陷在與各地醫(yī)院無休止的法律訴訟之中。

　　

　　二、緊密的利益共同體往往“風(fēng)雨與共”

　　

　　無論個人還是公司，往往會因?yàn)楦鞣N原因結(jié)成利益共同體。個人常常是因?yàn)檠墶⒎蚱揸P(guān)系而緊緊結(jié)合在一起；而公司之間則通常是因?yàn)楣蓹?quán)關(guān)系而成為一個利益共同體。這種利益共同體的主要特點(diǎn)就是“處于同一控制之下”，它們之間的緊密程度取決于統(tǒng)一控制的強(qiáng)弱程度。

　　

　　由于人、財、物統(tǒng)一管理與調(diào)配，緊密的利益共同體往往一榮俱榮、一損俱損，在某種程度上說，他們實(shí)質(zhì)上是一個“主體”，只不過在法律形式上表現(xiàn)為多個不同的主體。所以在評估某個利益共同體成員的風(fēng)險時，眼光不局限于待評估的單個成員，從整體層面進(jìn)行風(fēng)險分析似乎是一個更加合乎邏輯的方式。

　　

　　但業(yè)務(wù)實(shí)際往往違背了這種常識：集團(tuán)內(nèi)某個成員企業(yè)作為借款人，集團(tuán)公司作為擔(dān)保人時，很多金融機(jī)構(gòu)的從業(yè)人員就會把成員企業(yè)作為第一還款來源主體、集團(tuán)企業(yè)作為第二還款來源主體加以分析。違背常識是會受到懲罰的：當(dāng)成員企業(yè)債務(wù)逾期，金融機(jī)構(gòu)找到擔(dān)保人即所謂的第二還款來源時，擔(dān)保人也早已逾期，失去還款能力，絲毫起不到第二還款來源的補(bǔ)充還款作用。

　　

　　近年來的各種公開的違約事件也充分證實(shí)了以上分析：資產(chǎn)規(guī)模超萬億的AAA級企業(yè)海航集團(tuán)違約，是不同股權(quán)層級的公司（集團(tuán)公司、子公司、孫公司等）、不同行業(yè)板塊的公司（航空、物流、酒店、金融、制造業(yè)等）一起違約。同樣的，諸如永泰能源、青海省投、天津物產(chǎn)、東旭集團(tuán)、方正集團(tuán)、康得新、新華聯(lián)集團(tuán)等也是集團(tuán)內(nèi)所有公司同時違約。從這個意義上講，我國公司法明文規(guī)定的法人財產(chǎn)的獨(dú)立性其實(shí)在實(shí)踐中的效果實(shí)在是乏善可陳。#p#分頁標(biāo)題#e#

　　

　　既然公司治理這種內(nèi)部機(jī)制不太可靠，不少信用評估從業(yè)人員相信所謂外部監(jiān)管可以有效的保證被監(jiān)管主體的相對獨(dú)立性，比如證監(jiān)局對上市公司的監(jiān)管、銀保監(jiān)對金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管等，其實(shí)是過于天真了。最近的例子，包商銀行接管組組長周學(xué)東詳細(xì)披露了接管包商銀行始末：2017年5月專案組介入“明天系”案件后發(fā)現(xiàn)，包商銀行自2005年以來僅大股東占款就累計高達(dá)1500億元，且每年的利息就多達(dá)百億元，長期無法還本付息，資不抵債的嚴(yán)重程度超出想象。在此后的兩年時間里，明天集團(tuán)和包商銀行開展自救，用盡一切手段，四處融資防范擠兌，直到2019年5月被依法接管。

　　

　　理論和事實(shí)都反復(fù)的告訴我們，實(shí)際控制人的意志會穿透所有的公司治理和外部監(jiān)管，直達(dá)每一個法人主體，把不同的、看似獨(dú)立的主體的信用緊密聯(lián)合在一起，這個聯(lián)合體才是真正的“第一還款來源”。所以，“同一控制”基本就等價于“同一主體”，希望從業(yè)者們能牢牢記住這一常識與真理，不要輕易的被各個主體的表面的獨(dú)立性迷惑。

　　

　　三、還款來源的轉(zhuǎn)換與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)設(shè)計

　　

　　利益共同體風(fēng)雨與共，是不是意味著我們在實(shí)際業(yè)務(wù)操作時可以不用特別關(guān)注名義借款人或擔(dān)保人？從一定意義上講這是對的，但又不完全正確，需要更進(jìn)一步的細(xì)致的分析。

　　

　　按照巴塞爾協(xié)議的術(shù)語，承擔(dān)信用風(fēng)險的資產(chǎn)主要需要關(guān)注的是兩個層次的問題：違約率（PD）與違約損失率(LGD)。處于同一控制之下的緊密利益共同體在違約層次上確實(shí)上是一個整體，但在這個整體違約后，一般來說各個主體之間的緊密聯(lián)系就會大大減弱，最終基本都會轉(zhuǎn)變?yōu)楦鱾€主體以各自的資產(chǎn)對各自的負(fù)債負(fù)責(zé)。也就是說，違約后還款來源發(fā)生了轉(zhuǎn)化，從處于同一控制的整體轉(zhuǎn)化為實(shí)際簽訂借款合同或擔(dān)保合同的主體。從這個意義上來說，我們考慮違約層次時的還款來源是第一還款來源；考慮違約損失率層次的還款來源是第二還款來源。

　　

　　所以，資深信貸員常說的做集團(tuán)核心企業(yè)是有一定道理的，有些大型金融機(jī)構(gòu)還提出了明確的要求，必須要做集團(tuán)內(nèi)核心的生產(chǎn)型企業(yè)。背后的邏輯就是，核心板塊與非核心板塊雖然違約率可能相差不大，但是違約損失率往往差別很大，違約后核心優(yōu)質(zhì)板塊的信貸資產(chǎn)的違約損失率相對來說會比較低。

　　

　　因還款來源識別錯誤而導(dǎo)致的信用風(fēng)險損失反復(fù)發(fā)生，未來也不會消失。作為從業(yè)者，我們要做的就是在評估任何一筆信用資產(chǎn)時都要反復(fù)斟酌、細(xì)致分析，找到真正的還款來源，撥開云霧見月明。

　　

　　當(dāng)然，識別真實(shí)的還款來源只是萬里長征走了第一步，如何評估還款來源的償債能力才是對信用評估人員真正的考驗(yàn)，很多金融機(jī)構(gòu)從業(yè)人員從事了十幾年的信用類業(yè)務(wù)，還是典型的“散戶投資思維”，判斷項(xiàng)目的好壞是靠自己的感覺或是高度依賴別人的評價，不能像真正的機(jī)構(gòu)投資人一樣全面的、理性的思考。后續(xù)我們將推出系列文章，從理論和實(shí)務(wù)角度，抽絲剝繭——揭開信用評估的“神秘面紗”。