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　　一、金融租賃資產(chǎn)證券化簡介

　　

　　1、金融租賃定義與業(yè)務(wù)模式

　　

　　金融租賃是指出租人（金融租賃公司）根據(jù)承租人對租賃物的特定要求和對供貨商的選擇，出資向供貨人購買物件并承租給承租人，在承租期限收取一定的租金，并且在租賃期間，物件所有權(quán)歸屬出租人（金融租賃公司），使用權(quán)歸屬承租人，合約到期，承租人有權(quán)選擇續(xù)租、退租和購買的業(yè)務(wù)。

　　

　　金融租賃公司主要開展直接融資租賃和售后回租業(yè)務(wù)，利差和手續(xù)費是其主要盈利來源，其風(fēng)險控制與銀行類似，以承租人的信用記錄和歷史業(yè)績?yōu)橐罁?jù)，以租賃物權(quán)為保障，以風(fēng)險最小化為目標。金融租賃公司受銀監(jiān)會監(jiān)管，根據(jù)《金融租賃公司管理辦法》的規(guī)定，金融租賃公司的資本充足率不得低于8%的最低監(jiān)管要求，金融租賃公司一般采取銀行的風(fēng)險控制管理模式，其租賃業(yè)務(wù)信用質(zhì)量相對較高。

　　

　　2、金融租賃與普通融資租賃的“同”與“異”

　　

　　根據(jù)發(fā)起股東背景的不同，我國租賃公司主要分為金融租賃公司和普通融資租賃公司，而普通融資租賃公司又分為內(nèi)資試點租賃公司和外資租賃公司。金融租賃公司屬于非銀行金融機構(gòu)，發(fā)起人包括在中國境內(nèi)外注冊的具有獨立法人資格的商業(yè)銀行，在中國境內(nèi)注冊的、主營業(yè)務(wù)為制造適合融資租賃交易產(chǎn)品的大型企業(yè)，在中國境外注冊的融資租賃公司以及銀監(jiān)會認可的其他發(fā)起人。除了從事融資租賃業(yè)務(wù)以外，金融租賃公司還可開展固定收益類證券投資業(yè)務(wù)、吸收非銀行股東3個月（含）以上定期存款、同業(yè)拆借、向金融機構(gòu)借款等業(yè)務(wù)[1]。

　　

　　若股東背景是制造商或是一般工商企業(yè)、非金融的投資機構(gòu)設(shè)立的專門從事融資租賃業(yè)務(wù)的融資租賃公司，那么該公司為普通融資租賃公司，其不得從事吸收存款、發(fā)放貸款、受托發(fā)放貸款等金融業(yè)務(wù)。未經(jīng)相關(guān)部門批準，融資租賃企業(yè)不得從事同業(yè)拆借等業(yè)務(wù)[2]。

　　

　?。?）金融租賃和普通融資租賃的相同之處

　　

　　金融租賃和普通融資租賃法律定義一致。法律定義上均指出租人根據(jù)承租人對租賃物的特定要求和對供貨商的選擇，出資向供貨人購買物件并承租給承租人，在承租期限收取一定的租金，并且在租賃期間，物件所有權(quán)歸屬出租人，使用權(quán)歸屬承租人，合約到期，承租人有權(quán)選擇續(xù)租、退租和購買的租賃業(yè)務(wù)。

　　

　　金融租賃和普通融資租賃業(yè)務(wù)操作原理一致。租賃公司要經(jīng)營租賃，在操作上離不開租賃的法律標準，雖然具體的操作有所不同，但是其業(yè)務(wù)操作原理基本一致，均涉及兩個合同三個當(dāng)事人原則。

　　

　?。?）金融租賃和普通融資租賃的不同之處

　　

　　監(jiān)管部門的不同：金融租賃公司由銀監(jiān)會審批和監(jiān)管，金融租賃業(yè)務(wù)需要納入信貸規(guī)模嚴格控制；普通融資租賃由商務(wù)部審批和監(jiān)管，其在市場中融資主要取決于主體的信用，通常也有1：10借款比率的限制。

　　

　　財稅政策的不同：金融租賃公司屬于金融租賃，可以享受《金融企業(yè)呆賬準備提取管理辦法》的政策待遇，而普通的租賃公司則無該稅收優(yōu)惠。

　　

　　業(yè)務(wù)種類的不同：普通融資租賃業(yè)務(wù)種類相對更多，除了直接融資租賃、經(jīng)營租賃和售后回租，一般還會有杠桿性融資租賃、委托租賃、項目融資租賃、廠商租賃、轉(zhuǎn)租賃和分成租賃等業(yè)務(wù)種類，其業(yè)務(wù)種類更復(fù)雜。

　　

　　法律法規(guī)層面的不同：租賃行業(yè)相關(guān)的法律法規(guī)較多，但是總體呈現(xiàn)一個較為分散的特點。如銀監(jiān)會的《金融租賃公司管理辦法》、商務(wù)部的《融資租賃企業(yè)監(jiān)督管理辦法》、《合同法》第十四章“融資租賃合同”和《企業(yè)會計準則第21號—租賃》，并沒有形成系統(tǒng)的融資租賃立法。

　　

　　[1]銀監(jiān)會《金融租賃公司管理辦法》

　　

　　[2]商務(wù)部《融資租賃企業(yè)監(jiān)督管理辦法》

　　

　　3、金融租賃資產(chǎn)證券化的定義與作用

　　

　　金融租賃資產(chǎn)證券化（以下簡稱“金融租賃ABS”）是指以金融租賃公司為發(fā)起人，以其融資租賃業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，信托機構(gòu)為受托人，投資者認購證券份額并享有相關(guān)收益的結(jié)構(gòu)化融資工具。

　　

　　金融租賃ABS與銀行間其他信貸資產(chǎn)證券化作用大致相同，主要為盤活存量，增強流動性，提高資金使用效率，實現(xiàn)出表和豐富投資品種。

　　

　　對于融資者而言，一方面金融租賃ABS可以幫助盤活存量，提高資金的流動性；因為金融租賃公司的資金主要來自銀行間同業(yè)拆入、銀行借貸，易出現(xiàn)短借長貸的資金期限不匹配問題，提高資金的流動性是其開展資產(chǎn)證券化較大的動力。另一方面，金融租賃受銀監(jiān)會監(jiān)管，需要滿足資本充足率不低于8%的監(jiān)管要求，通過資產(chǎn)支持證券實現(xiàn)出表，也利于金融租賃公司拓寬業(yè)務(wù)規(guī)模；并且隨著金融租賃ABS在市場上得到認可，金融租賃公司的市場影響力將進一步增強。

　　

　　對于投資者而言，金融租賃ABS增加了投資者投資標的的多樣性，金融租賃ABS與同級別同期限的短融中票存在一定的正利差，投資者可以通過投資金融租賃ABS獲取一定的超額收益。

　　

　　4、金融租賃ABS發(fā)展回顧

　　

　　我國金融租賃資產(chǎn)證券化起步較晚，2014年9月16日，我國在銀行間發(fā)行第一期金融租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品——交融2014年第一期租賃資產(chǎn)支持證券，要晚于交易所于2006年發(fā)行的首款融資租賃ABS產(chǎn)品——遠東首期租賃資產(chǎn)支持收益專項資產(chǎn)管理計劃。2015年9月1日，國務(wù)院辦公廳《關(guān)于促進金融租賃行業(yè)健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》出臺，“允許符合條件的金融租賃公司上市和發(fā)行優(yōu)先股、次級債，豐富金融租賃公司資本補充渠道。允許符合條件的金融租賃公司通過發(fā)行債券和資產(chǎn)證券化等方式多渠道籌措資金”，金融租賃資產(chǎn)證券化進一步得到推進。截止目前，金融租賃ABS總共發(fā)行14期，發(fā)行總額為349.41億元，而交易所融資租賃資產(chǎn)支持證券（以下簡稱“企租ABS”）總共發(fā)行了200期，總發(fā)行規(guī)模為1,900.42億元。

　　

　　金融租賃ABS發(fā)行總量雖然不大，但是每期產(chǎn)品的融資規(guī)模大于企租ABS；基礎(chǔ)資產(chǎn)筆數(shù)相對較少；在信用增級方面，一般采用了優(yōu)先次級的內(nèi)部增信方式，這與企租ABS通常采用的差額補足和擔(dān)保有較大的不同；融資期限一般與入池貸款剩余期限匹配，一般為2-3年。

　　

　?。?）融資規(guī)模

　　

　　金融租賃ABS發(fā)行規(guī)模較大，平均發(fā)行規(guī)模為25億元，中位數(shù)為18億元，其中招銀金融租賃有限公司發(fā)起的招金2017年第一期租賃資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模最大，達56.36億元。

　　

　?。?）基礎(chǔ)資產(chǎn)筆數(shù)

　　

　　金融租賃ABS入池資產(chǎn)筆數(shù)較少，平均為25筆，中位數(shù)為19筆。入池資產(chǎn)筆數(shù)最大的為招銀金融租賃有限公司發(fā)起的招金2017年第一期租賃資產(chǎn)支持證券，為69筆，最少的為工銀金融租賃有限公司發(fā)起的工銀海天2015年第一期租賃資產(chǎn)支持證券，為11筆。

　　

　?。?）融資期限

　　

　　金融租賃ABS的融資期限一般為2-3年，其相對應(yīng)的入池租賃債權(quán)的平均剩余期限3.08年。以交融2014年第一期租賃資產(chǎn)支持證券（以下簡稱“14交融1”）為例，其優(yōu)先A檔預(yù)計期限為1.74年，優(yōu)先B檔預(yù)計期限為1.99年，占比較少的次級檔預(yù)計期限為2.99年。

　　

　　二、金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)分析

　　

　　1、金融租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)的特點

　　

　　金融租賃ABS是以金融租賃債權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，金融租賃公司的主要客戶群是國企等大型企業(yè)，其基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用質(zhì)量一般較高；金融租賃ABS的入池資產(chǎn)筆數(shù)較少，入池資產(chǎn)的集中度較高；其基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵質(zhì)押率低于個人住房抵押貸款證券化（以下簡稱“RMBS”）和汽車貸款A(yù)BS等信貸ABS，基本與銀行間企業(yè)貸款資產(chǎn)證券化（以下簡稱“企業(yè)ABS”）的抵質(zhì)押率相當(dāng)。

　　

　　金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)信用質(zhì)量較好。金融租賃公司一般是采取銀行的信貸標準開展租賃業(yè)務(wù)，租賃資產(chǎn)的信用質(zhì)量較好。以河北金租為例，截止2015年末，其融資租賃應(yīng)收賬款的不良率為0.72%，而同期我國上市銀行的不良貸款率平均為1.33%，貸款質(zhì)量相對較好。

　　

　　金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)集中度較高。金融租賃ABS的入池資產(chǎn)筆數(shù)平均為25筆，最低為11筆，最高為69筆。因其借款人集中度較高，一般需要對每筆入池資產(chǎn)進行影子評級，對于未償本金余額占比較大的入池資產(chǎn)還需要著重分析，以防對入池資產(chǎn)整體造成不利影響。借款人分布的前三大行業(yè)占比平均為71.49%，行業(yè)集中度較高。入池資產(chǎn)的借款人最集中的前三大地區(qū)占比平均為63.00%，地區(qū)集中度較高。故在對金融租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)進行分析的時候，應(yīng)該重點關(guān)注入池資產(chǎn)的集中度風(fēng)險。

　　

　　金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)抵質(zhì)押率一般。金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)平均抵質(zhì)押率為22.90%，最低為0%，最高為51.19%，金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)抵質(zhì)押率明顯低于RMBS和汽車貸款A(yù)BS，抵質(zhì)押率水平與企業(yè)ABS基本相當(dāng)。涉及抵質(zhì)押的入池資產(chǎn)，還應(yīng)關(guān)注抵質(zhì)押物的權(quán)屬問題。

　　

　　2、金融租賃ABS與企租ABS的區(qū)別

　　

　　發(fā)起機構(gòu)/原始權(quán)益人的不同。金融租賃ABS的發(fā)起機構(gòu)為金融租賃公司，截止目前，總共只有8家金融租賃公司發(fā)起ABS，具有發(fā)起ABS業(yè)務(wù)資格的金融租賃公司比較少，而發(fā)起ABS的普通融資租賃公司則相對較多，普通融資租賃公司開展ABS業(yè)務(wù)所受到的監(jiān)管相對金融租賃公司更加寬松。除了業(yè)務(wù)資格的限制，金融租賃公司由于股東大多屬于金融企業(yè)，其風(fēng)險控制能力也較強。

　　

　　監(jiān)管部門不同。金融租賃ABS受銀監(jiān)會、央行監(jiān)管，企租ABS受證監(jiān)會監(jiān)管；金融租賃ABS主要依據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，企租ABS主要依據(jù)《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》。

　　

　　基礎(chǔ)資產(chǎn)的集中度不同。金融租賃ABS的入池資產(chǎn)筆數(shù)平均為25筆，而企租ABS的入池筆數(shù)則有可能成百上千，例如徐工租賃二期資產(chǎn)支持專項計劃，其入池租賃合同筆數(shù)為938筆。金融租賃ABS的入池資產(chǎn)集中度風(fēng)險較高，對占比較大的前幾筆入池資產(chǎn)著重分析顯得尤為重要。

　　

　　交易結(jié)構(gòu)的不同。金融租賃ABS以信托機構(gòu)為受托人，信托機構(gòu)發(fā)行設(shè)立信托計劃，而企租ABS以券商或者基金公司子公司作為計劃管理人，計劃管理人發(fā)起設(shè)立資管計劃。

　　

　　增信措施的不同。金融租賃ABS主要采取內(nèi)部增信措施，不采取外部增信措施，而企租ABS與大部分交易所ABS相同，除了采用優(yōu)先次級的內(nèi)部增信外，普遍還設(shè)置有差額補足和擔(dān)保機制。

　　

　　3、如何評估金融租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)？

　　

　?。?）單個基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險

　　

　　鑒于金融租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的特性，對基礎(chǔ)資產(chǎn)進行分析的時候，首先要對單筆基礎(chǔ)資產(chǎn)進行信用分析。針對發(fā)起機構(gòu)提供的租賃資產(chǎn)檔案，根據(jù)行業(yè)評級方法、標準對每筆入池資產(chǎn)進行信用分析。由于普通投資者較難獲得詳細的底層資產(chǎn)信息，因此可以通過評級公司的影子評級分布獲得基礎(chǔ)資產(chǎn)池的評級分布和整體風(fēng)險程度。

　　

　?。?）違約回收率

　　

　　一般以歷史違約回收率作為基礎(chǔ)，考慮資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)的盡職能力、盡職意愿以及擔(dān)保方式對基礎(chǔ)資產(chǎn)的擔(dān)保效果，從而確定違約回收率。由于金融租賃ABS的資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)一般是金融租賃公司，其盡職能力和盡職意愿一般較強，對入池資產(chǎn)的回收具有一定的保障。

　　

　　金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及保證擔(dān)保，針對保證擔(dān)保資產(chǎn)的回收方面，要考慮保證人的擔(dān)保性質(zhì)、擔(dān)保金額、擔(dān)保期限和保證人的信用水平，尤其要考慮保證人與借款人之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系，關(guān)聯(lián)程度越低，一般擔(dān)保效果越明顯。

　　

　　金融租賃ABS中有部分基礎(chǔ)資產(chǎn)有抵押或質(zhì)押，針對抵質(zhì)押融資租賃入池資產(chǎn)，抵質(zhì)押物的價值、抵質(zhì)押物的類型、抵質(zhì)押物交易對手信用等級都會影響抵質(zhì)押物對入池資產(chǎn)的信用保障效果。同時，回收時間也是影響回收率的一個重要因素，因抵質(zhì)押物的種類、法律環(huán)境和違約后處置策略等因素皆會影響回收率，一般流動性越強，法制越完備且高效，債權(quán)人能夠接受較低的回收金額，則回收率一般越高。

　　

　?。?）集中度

　　

　　金融租賃ABS的集中度風(fēng)險較高，一般需要重點關(guān)注其集中度指標。如果少數(shù)金額占比較高的入池資產(chǎn)，以及單一行業(yè)和地區(qū)發(fā)生集中違約，可能會導(dǎo)致證券持有人的利益遭受損失。目前已發(fā)行的14期金融租賃ABS中，入池資產(chǎn)的前5大借款人的集中度占比50.84%，前三大行業(yè)占比71.49%，前三個地區(qū)占比63.00%，金融租賃ABS的集中度風(fēng)險相對較高。故應(yīng)針對占比較大的入池資產(chǎn)進行著重分析，以防單筆較大的入池資產(chǎn)的違約對整個資產(chǎn)池造成重大的損失。

　　

　　三、金融租賃ABS的交易結(jié)構(gòu)分析

　　

　　1、金融租賃ABS基本交易結(jié)構(gòu)

　　

　　金融租賃ABS的交易機構(gòu)與其他信貸ABS交易結(jié)構(gòu)基本相同，我們以冀租穩(wěn)健2017年第一期租賃資產(chǎn)支持證券（以下簡稱“17冀租穩(wěn)健1”）為例。

　　

　　河北金租作為發(fā)起機構(gòu)，將基礎(chǔ)資產(chǎn)信托給渤海信托，由渤海信托發(fā)行設(shè)立冀租穩(wěn)健2017年第一期租賃資產(chǎn)證券化信托。受托機構(gòu)將發(fā)行以信托財產(chǎn)為支持的資產(chǎn)支持證券，將所得認購金額扣除承銷報酬和發(fā)行費用的凈額支付給發(fā)起機構(gòu)。發(fā)行人與發(fā)起機構(gòu)、牽頭主承銷商以及聯(lián)席主承銷商簽署《承銷協(xié)議》，承銷商負責(zé)證券的銷售。根據(jù)《服務(wù)合同》，河北金租負責(zé)對資產(chǎn)的日?；厥?。根據(jù)《資金保管合同》的約定，受托機構(gòu)委托中國農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司河北省分行對信托財產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金資產(chǎn)提供保管服務(wù)。根據(jù)《債券發(fā)行、登記及代理兌付服務(wù)協(xié)議》的約定，受托機構(gòu)委托中央國債登記公司對資產(chǎn)支持證券提供登記托管和代理兌付服務(wù)。

　　

　　2、現(xiàn)金流分配機制

　　

　　除了關(guān)注產(chǎn)品基本的交易結(jié)構(gòu)，還要關(guān)注現(xiàn)金流分配順序，不同的現(xiàn)金流分配機制會導(dǎo)致不同的償付結(jié)果。金融租賃ABS的現(xiàn)金流分配機制與一般的信貸ABS大致相同，主要為：1）稅收和規(guī)費；2）各中介機構(gòu)的報酬；3）按照求償順序，分別償付優(yōu)先級證券利息；4）按照求償順序，分別償還優(yōu)先級證券本金；5）償付次級證券本息。不同的產(chǎn)品的現(xiàn)金流分配機制大同小異，投資者要具體問題具體分析，應(yīng)重點關(guān)注其中的加速清償事件和權(quán)力完善事件的交易安排。

　　

　　四、金融租賃ABS的增信措施分析

　　

　　金融租賃ABS一般采取內(nèi)部增信措施，主要采取優(yōu)先/次級分層設(shè)計和信用觸發(fā)機制，從目前已發(fā)行的14期產(chǎn)品來看，均未采取外部增信措施。

　　

　　1、優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)的設(shè)置

　　

　　證券分層設(shè)計是ABS最基本的內(nèi)部增信措施，通過證券分層設(shè)計，受償順序在后的證券就可以為優(yōu)先受償?shù)淖C券提供信用支持。具體來說，次級證券可以為優(yōu)先B級證券提供信用支持，優(yōu)先A級證券可由優(yōu)先B級證券和次級證券提供信用支持。據(jù)統(tǒng)計，金融租賃ABS優(yōu)先級證券平均受到次級證券13.57%的信用支持，企租ABS優(yōu)先級證券平均受到次級證券11.38%的信用支持，金融租賃ABS次級證券厚度更大，主要是因為金融租賃ABS采取的增信措施較少，次級證券越厚越能夠保證優(yōu)先級證券的本息償付。其中，冀租穩(wěn)健2017年第一期租賃資產(chǎn)支持證券次級厚度最大，為17.99%；工銀海天2015年第一期租賃資產(chǎn)支持證券次級厚度最小，為7.01%。

　　

　　2、信用觸發(fā)機制

　　

　　金融租賃ABS產(chǎn)品中一般會設(shè)置信用觸發(fā)機制，主要包括加速清償事件和違約事件，信用觸發(fā)機制一旦啟動，現(xiàn)金流將重新安排。以17冀租穩(wěn)健1為例，該期產(chǎn)品設(shè)置了兩類信用觸發(fā)機制：同參與機構(gòu)履約能力、資產(chǎn)支持證券兌付相關(guān)的“加速清償事件”，以及同資產(chǎn)支持證券兌付相關(guān)的“違約事件”。如果加速清償事件被觸發(fā)，則收益賬的資金將不再用于次級證券期間收益的支付（包括其后續(xù)的支付），而是將剩余資金全部轉(zhuǎn)入本金分賬戶用于優(yōu)先檔證券本金的兌付；如果違約事件被觸發(fā)，則信托賬項下資金不再區(qū)分收入回收款和本金回收款，而是將二者混同并在支付有關(guān)的稅費、報酬以后用于順序償付優(yōu)先A級資產(chǎn)支持證券的利息和本金、優(yōu)先B級資產(chǎn)支持證券的利息和本金以及支付次級證券的本金，其余額分配給次級證券持有人。

　　

　　3、超額利差

　　

　　資產(chǎn)池加權(quán)平均利率在扣除相關(guān)發(fā)行成本后，高于優(yōu)先級證券的票面利率之間的差額為超額利差。已發(fā)行的14期金融租賃ABS中有5期產(chǎn)品設(shè)置了超額利差增信措施，總體來看，金融租賃ABS超額利差較大，對優(yōu)先級證券的保障能力較強。以交融2014年第一期租賃資產(chǎn)支持證券為例，該項目入池加權(quán)平均利率為6.56%，高于優(yōu)先A檔證券和優(yōu)先B檔證券的發(fā)行利率和信托的稅費和，該項目發(fā)生損失時，首先由超額利差部分進行吸收，超額利差為優(yōu)先級證券提供了一定的保障。

　　

　　4、保證金擔(dān)保

　　

　　已發(fā)行的14期金融租賃ABS中有3期產(chǎn)品設(shè)置了保證金擔(dān)保增信措施，本文的保證金擔(dān)保指基礎(chǔ)資產(chǎn)的保證金擔(dān)保。若承租人未能按期支付租金等事項，資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)有權(quán)在保證金中扣除相應(yīng)部分抵作租金、逾期利息，該部分資金應(yīng)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)回收款于回收款轉(zhuǎn)付日直接劃入信托賬戶并相應(yīng)記入收益賬；同時，承租人有義務(wù)在扣除之日起的一定期限內(nèi)補足相應(yīng)保證金數(shù)額并承擔(dān)相應(yīng)利息。從該3期產(chǎn)品來看，保證金額占資產(chǎn)池未償本金余額比例較大，對優(yōu)先級證券的利息償付具有較強的保障作用。其中，蘇租2015年第一期租賃資產(chǎn)支持證券入池資產(chǎn)涉及的保證金總額為89,400,000元，占資產(chǎn)池未償本金余額的8.58%；皖金2016年第一期租賃資產(chǎn)支持證券入池資產(chǎn)涉及的保證金總額為163,400,000元，占資產(chǎn)池未償本金余額的9.82%；蘇租2017年第一期租賃資產(chǎn)支持證券入池資產(chǎn)涉及的保證金總額為152,431,095元，占資產(chǎn)池未償本金余額的8.14%。

　　

　　5、租金預(yù)付

　　

　　租金的預(yù)付保障了基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流回收，在一定程度上對優(yōu)先級證券的本息償付提供了信用支持。工銀海天2015年第一期租賃資產(chǎn)支持證券的部分基礎(chǔ)資產(chǎn)具有預(yù)付租金安排，在信托設(shè)立時該預(yù)付租金將轉(zhuǎn)至信托賬戶并用于合格投資，在基礎(chǔ)資產(chǎn)償付出現(xiàn)違約時可以彌補基礎(chǔ)資產(chǎn)違約帶來的部分損失。

　　

　　五、金融租賃ABS的風(fēng)險及投資要點

　　

　　金融租賃ABS的風(fēng)險主要包括基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)風(fēng)險，交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險，參與機構(gòu)履約風(fēng)險以及流動性風(fēng)險。金融租賃ABS的資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)是金融租賃公司，金融租賃公司業(yè)務(wù)管理能力強，其與其他相關(guān)的參與機構(gòu)履約風(fēng)險相對較弱，主要關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)風(fēng)險，尤其是集中度風(fēng)險和租賃物件的處置風(fēng)險。

　　

　　1、基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險

　　

　　基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險主要包括承租人及擔(dān)保人的違約風(fēng)險，資產(chǎn)池集中度風(fēng)險，利率風(fēng)險，租賃物件的處置風(fēng)險，抵質(zhì)押權(quán)未完成轉(zhuǎn)移登記手續(xù)的風(fēng)險和租賃物件在信托設(shè)立時并未隨同轉(zhuǎn)移的風(fēng)險，其中重點需要關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)池的集中度風(fēng)險及租賃物件的處置風(fēng)險。

　　

　　承租人及擔(dān)保人的違約風(fēng)險：承租人不能按期償還租金或者提前退租的違約行為以及擔(dān)保人不履行擔(dān)保義務(wù)均會造成信托財產(chǎn)的現(xiàn)金流失衡，從而給資產(chǎn)支持證券持有人的利益造成損失。承租人和擔(dān)保人的財務(wù)狀況，市場利率，市場其他融資成本的變化等都將影響租金的按時償付，由于因素多且不確定，因此租金的償付時間和數(shù)量很難進行估計。

　　

　　利率風(fēng)險：受國民經(jīng)濟運行狀況和國家宏觀政策的影響，市場利率存在不確定性。若中國人民銀行調(diào)整基準利率，基礎(chǔ)資產(chǎn)的利率與證券發(fā)行端的利率之間的利差可能縮小，從而使本期的資產(chǎn)支持證券面臨一定的利率風(fēng)險。以17招金為例，入池資產(chǎn)均為浮動利率融資租賃資產(chǎn)，浮動利率基準依租賃期限不同，與入池資產(chǎn)優(yōu)先檔資產(chǎn)支持證券的利率條款設(shè)定并不完全匹配（本期資產(chǎn)支持證券的優(yōu)先A1檔及A2檔均為固定利率，優(yōu)先A3檔資產(chǎn)支持證券為以一至五年期貸款基準利率為基準的浮動利率），若中國人民銀行調(diào)整貸款利率基準，而使入池資產(chǎn)與優(yōu)先檔資產(chǎn)支持證券之間的利差下降，資產(chǎn)支持證券持有人的利益可能面臨損失。

　　

　　抵質(zhì)押權(quán)未完成轉(zhuǎn)移登記手續(xù)的風(fēng)險：金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般都未辦理抵質(zhì)押權(quán)的轉(zhuǎn)移登記手續(xù)。信托生效后，由于未辦理抵質(zhì)押權(quán)的轉(zhuǎn)移登記手續(xù)，在觸發(fā)“權(quán)利完善事件”而需將抵質(zhì)押權(quán)轉(zhuǎn)移登記至受托機構(gòu)時，可能存在因抵質(zhì)押權(quán)未完成轉(zhuǎn)移登記，因而導(dǎo)致受托機構(gòu)可能無法及時、順利行使抵質(zhì)押權(quán)，從而可能影響基礎(chǔ)資產(chǎn)的回收進度和回收金額，使得信托財產(chǎn)遭受損失。

　　

　　租賃物件在信托設(shè)立時并未隨同轉(zhuǎn)移的風(fēng)險：信托設(shè)立時，很多項目并未辦理租賃物件所有權(quán)變更登記手續(xù)，而是繼續(xù)由發(fā)起機構(gòu)持有。由于物件未完成所有權(quán)變更登記手續(xù)，可能出現(xiàn)當(dāng)租賃資產(chǎn)發(fā)生違約需要對物件行使處置權(quán)時，因為所有權(quán)未作變更登記而導(dǎo)致受托人無法對抗善意第三人的風(fēng)險。此外，如果在發(fā)起機構(gòu)享有租賃物件所有權(quán)期間，人民法院受理關(guān)于發(fā)起機構(gòu)的破產(chǎn)案件，租賃物件很有可能作為破產(chǎn)財產(chǎn)清算，從而給資產(chǎn)支持證券持有人的利益造成損失。

　　

　　租賃物件處置風(fēng)險：當(dāng)承租人未按時償還足額租金的時候，資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)有權(quán)對租賃物件進行處置，以回收金額來償還證券的本息。但租賃物件一般是承租人指定的特定物件，具有一定的特殊性，缺乏二級市場，租賃物件一般處置困難，變現(xiàn)能力差，故應(yīng)關(guān)注租賃物件本身的變現(xiàn)能力。

　　

　　集中度風(fēng)險：金融租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)最大的特點就是集中度風(fēng)險較高。除了單筆資產(chǎn)占比較大會影響資產(chǎn)支持證券的現(xiàn)金流量，各筆資產(chǎn)所處的行業(yè)高度相關(guān)也會造成資產(chǎn)池風(fēng)險集中，同時入池資產(chǎn)的地區(qū)集中度也較大，區(qū)域環(huán)境的惡化可能會對資產(chǎn)池整體信用造成不利的影響。故分析基礎(chǔ)資產(chǎn)的時候，應(yīng)對每筆資產(chǎn)進行信用分析，尤其是占比較大的資產(chǎn)，同時關(guān)注行業(yè)和地區(qū)的風(fēng)險也是進行信用分析的重點。

　　

　　2、交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險

　　

　　金融租賃ABS的交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險主要包括混同風(fēng)險和后備服務(wù)機構(gòu)缺失風(fēng)險，資金的混同和后備服務(wù)機構(gòu)的缺失均會對證券受益人的利益造成較大的損失。

　　

　　混同風(fēng)險：在金融租賃ABS業(yè)務(wù)開展中，發(fā)起機構(gòu)和資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)通常是一體的，容易導(dǎo)致混同風(fēng)險?；焱L(fēng)險是指資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)在服務(wù)管理的過程中，將基礎(chǔ)資產(chǎn)池中的資金與自有的其他資金混同，一旦資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)發(fā)生信用危機或者破產(chǎn)清算，混同的資金將難以區(qū)分，可能導(dǎo)致信托計劃受益人發(fā)生損失。

　　

　　后備服務(wù)機構(gòu)缺失風(fēng)險：后備服務(wù)機構(gòu)缺失風(fēng)險是指一旦資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)解任，但未預(yù)先指定替代的服務(wù)機構(gòu)或者無法在規(guī)定的期限內(nèi)尋找到合適的后備服務(wù)機構(gòu)，造成資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)缺失，從而使基礎(chǔ)資產(chǎn)池的現(xiàn)金回收工作不能及時開展，信托計劃受益人的利益遭受到損失。

　　

　　3、重要參與機構(gòu)履約風(fēng)險

　　

　　重要參與機構(gòu)主要包括資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)、受托機構(gòu)和資金保管機構(gòu)，重點關(guān)注貸款服務(wù)機構(gòu)的履約能力。資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)的風(fēng)險控制能力和履約能力是現(xiàn)金流回收的保障，尤其是其對租賃物件及抵質(zhì)押權(quán)的處置能力，應(yīng)以資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)風(fēng)險管理歷史表現(xiàn)作為評估其履約風(fēng)險的基礎(chǔ)。

　　

　　4、流動性風(fēng)險

　　

　　金融租賃ABS在銀行間市場進行流通，由于資產(chǎn)支持證券在我國尚屬創(chuàng)新金融產(chǎn)品，投資者對產(chǎn)品還不熟悉，而且銀行間的投資交易對手門檻較高，投資者數(shù)量有限，資產(chǎn)支持證券持有人在轉(zhuǎn)讓時可能面臨一定的流動性風(fēng)險。

　　

　　5、金融租賃ABS投資要點

　　

　　對于金融租賃ABS的投資分析，可以遵循傳統(tǒng)的基本分析框架“基礎(chǔ)資產(chǎn)-交易結(jié)構(gòu)-增信措施”。

　　

　?。?）分析基礎(chǔ)資產(chǎn)。對基礎(chǔ)資產(chǎn)的分析是金融租賃ABS的重點，需關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)的承租人及擔(dān)保人的信用違約風(fēng)險、利率風(fēng)險、租賃物件的所有權(quán)及附屬的抵質(zhì)押權(quán)是否轉(zhuǎn)移風(fēng)險、租賃物件的處置風(fēng)險及集中度風(fēng)險，重點關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)的集中度風(fēng)險和租賃物件的處置風(fēng)險。

　　

　?。?）分析交易結(jié)構(gòu)。金融租賃ABS的交易結(jié)構(gòu)與其他的信貸ABS的交易結(jié)構(gòu)大致相同，需要關(guān)注不同的觸發(fā)機制對現(xiàn)金流的重新安排。

　　

　?。?）分析增信措施。金融租賃ABS的增信措施較少，一般采取內(nèi)部增信措施，主要為基本的優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)和觸發(fā)機制安排。部分金融租賃ABS采取超額利差和保證金擔(dān)保方式，需要關(guān)注保證金混同風(fēng)險。

　　

　　ABS在我國尚屬于創(chuàng)新型金融產(chǎn)品，投資者可以根據(jù)自己的風(fēng)險偏好和期限安排選擇投資不同檔次的金融租賃ABS以獲取超額利差收益。

　　

　　來源：周岳結(jié)構(gòu)金融研究 ;作者：周岳