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　　隨著資產(chǎn)證券化備案制落實、融資租賃資產(chǎn)被納入ABS基礎資產(chǎn)的落地以及融資租賃資產(chǎn)證券化業(yè)務的不斷成熟，資產(chǎn)證券化正日益成為融資租賃公司的主要直接融資方式。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，截至2015年12月31日，我國資產(chǎn)證券化(ABS)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量為439只，發(fā)行總額10559. 80億元；其中租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量為71只，發(fā)行總額662.50億元。

　　

　　據(jù)其統(tǒng)計，截至12月20日，融資租賃基礎資產(chǎn)項目有61個，貸款總額584.59億元。其中承租人不超過200人的高集中度項目47個，占比77%;貸款總額439.23億元，占比75.1%。承租人超過200人的低集中度基礎資產(chǎn)項目14個，占比23%;貸款總額145.36億元，占比24.9%。

　　

　　截至2016年3月中旬，已有76家公司在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案了261只資產(chǎn)支持證券專項計劃，規(guī)模合計2511億元。從產(chǎn)品結構看，融資租賃類最多，占整體備案份額的四分之一左右。

　　

　　一、根據(jù)已發(fā)行的融資租賃資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行整理分析，可得知我國租賃資產(chǎn)證券化的幾個顯性特征：

　　

　　1、平均融資規(guī)模7.79億元、平均融資期限約4年

　　

　　融資租賃ABS的優(yōu)先級份額融資規(guī)模從1.70億元到24.19億元不等，平均規(guī)模為7.79億元。通常融資規(guī)模取決于基礎資產(chǎn)的現(xiàn)金流規(guī)模，基礎資產(chǎn)的規(guī)模則取決于租賃公司的業(yè)務量和可選標的情況。

　　

　　融資期限方面，總的產(chǎn)品期限從2年到6年不等，平均期限為4年，通常為3-5年

　　

　　2、基礎資產(chǎn)的筆數(shù)從8筆到11,417筆不等

　　

　　融資租賃業(yè)務的基礎資產(chǎn)均為租賃應收款，合同數(shù)量有所差異，目前最少的租賃合同筆數(shù)為8筆，目前最多的獅橋一期達到2,189筆、匯元一期達到11,417筆。

　　

　　總體上看，不同融資租賃ABS產(chǎn)品中的基礎租賃合同數(shù)量多少不一。數(shù)量較小的產(chǎn)品，如果租賃款分布于不同行業(yè)和區(qū)域，可以起到一定的風險分散作用，但仍與原始權益人自身信用有較大關系。數(shù)量較多的產(chǎn)品，可以依靠大數(shù)定律或趨近正態(tài)分布的風險測試方式降低整體系統(tǒng)風險，產(chǎn)品可以在一定程度獨立于原始權益人自身信用。

　　

　　3、評級均在AA+以上，大部分為AAA級

　　

　　總體上看，目前融資租賃的優(yōu)先級份額評級級別均較高，都在AA+以上。趨勢上看，融資租賃的級別有迅速下沉趨勢，部分AAA和AA+的產(chǎn)品均出現(xiàn)在2014年8月以后，考慮金字塔分布，預計未來AA+級的產(chǎn)品會繼續(xù)增加。

　　

　　4、市場發(fā)行利率區(qū)間約位于5%-8%之間

　　

　　目前市場上已發(fā)行的最低利率融資租賃ABS為2006年的融資租賃首單遠東1期，利率僅為3.1%，但考慮該單是首批ABS業(yè)務，由中化集團提供了擔保，因此利率參考性較差。E

　　

　　在已發(fā)行的產(chǎn)品中，利率區(qū)間上限最高的區(qū)間為6.8%-8.2%，利率區(qū)間下限最低的區(qū)間為5.3%-7.0%，目前大部分產(chǎn)品利率區(qū)間均維持在6%-8%之間。（證監(jiān)會條線）

　　

　　5、融資租賃公司的資質(zhì)正迅速下沉

　　

　　2006年，遠東租賃作為租賃行業(yè)的龍頭企業(yè)，完成了融資租賃ABS的首單。隨著ABS的事后備案制落地，2014年以來，融資租賃公司發(fā)行ABS案例逐步增加，原始權益人的資質(zhì)也在下沉。

　　

　　經(jīng)統(tǒng)計，已發(fā)行ABS的融資租賃公司注冊資本從2億元到100億元不等，平均注冊資本26.7億元，目前正處于資質(zhì)迅速下沉的階段，正在發(fā)行的融信租賃一期項目，注冊資本僅為2億元。同時，獅橋租賃的成功發(fā)行也預示著融資租賃ABS主體正由國有股東背景向非國有股東背景擴張。

　　

　　6、融資租賃類ABS未來前景廣闊

　　

　　綜合來看，考慮ABS多期限的產(chǎn)品設計，對于投資者而言，ABS的發(fā)行利率與同久期債券具有一定的收益溢價，仍屬于高收益?zhèn)贩N；同時，對于融資租賃公司而言，發(fā)行利率約貸款基準利率浮動-10%至20%，結合融資規(guī)模大、期限長、資產(chǎn)打包出表的優(yōu)勢，融資租賃公司的發(fā)行動力充足。

　　

　　雖然，融資租賃公司紛紛將資產(chǎn)證券化作為一種主要的融資方式，但不同類型融資租賃公司對待資產(chǎn)證券化的選擇有所區(qū)別：

　　

　　1. 資產(chǎn)證券化對于金融租賃和融資租賃公司的重要性不同

　　

　　截至2015年11月底，金融租賃ABS累計發(fā)行規(guī)模78億，約占當期金融租賃1.47萬億總資產(chǎn)的0.5%；融資租賃ABS規(guī)模629億約占當期融資租賃資產(chǎn)總規(guī)模約2.4萬億的3%。備案制以來交易所發(fā)行的租賃ABS產(chǎn)品達48只，約占租賃ABS產(chǎn)品總發(fā)行數(shù)的87%；發(fā)行規(guī)模達465億，約占租賃ABS產(chǎn)品總發(fā)行規(guī)模的74%。其中包括遠東租賃、寶信租賃、匯通租賃、先鋒租賃在內(nèi)的國內(nèi)多家租賃公司已經(jīng)在交易所發(fā)行了超過四期資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

　　

　　2. 金融租賃和融資租賃公司對資產(chǎn)證券化的歡迎程度不同

　　

　　這主要源于金融租賃公司大多具有銀行股東背景，容易獲得低成本資金，資產(chǎn)證券化對金融租賃公司吸引力相對較小，更多地是將資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新、嘗試和補充；對于融資租賃公司而言，則是在銀行貸款之外，開辟了一個重要的資金來源渠道。

　　

　　二、融資租賃公司采用資產(chǎn)證券化融資的意義

　　

　　1、實施資產(chǎn)證券化將有利于融資租賃公司增強資產(chǎn)的流動性，擴大業(yè)務規(guī)模。

　　

　　根據(jù)《融資租賃企業(yè)監(jiān)督管理辦法》的規(guī)定，融資租賃企業(yè)的風險資產(chǎn)不得超過凈資產(chǎn)總額的10倍。當融資租賃企業(yè)的業(yè)務發(fā)展到一定規(guī)模時，若希望繼續(xù)開展新的業(yè)務，必須通過增加資本金或者盤活現(xiàn)有租賃資產(chǎn)的方式來解決資金瓶頸問題。但融資租賃公司的股東可能無法持續(xù)對公司進行無限增資，所以出售現(xiàn)有資產(chǎn)、及時轉移風險是融資租賃行業(yè)必須探索的道路。而資產(chǎn)證券化將為融資租賃企業(yè)提供一種新的可選融資渠道。

　　

　　2、資產(chǎn)證券化可以成為融資租賃公司與多層次資本市場對接的直接有效方式。

　　

　　中國政府持續(xù)致力于搭建多層次的資本市場。在多層次的資本市場中，投資者與融資者在規(guī)模大小和對資本市場金融服務的需求方面均是多樣化的。投資者與融資者對投融資金融服務的多樣化需求決定了資本市場應該是一個多層次的市場體系，在多層次的資本市場中，必然能讓融資者找到合適的投資者。

　　

　　對于一家融資租賃公司來說，若能在多層次的資本市場中實現(xiàn)融資，即可體現(xiàn)公司在治理結構、風險管控能力、盈利能力等方面均達到投資者認可的水平，并達到一個優(yōu)秀企業(yè)或是管理團隊的標準。與銀行貸款、保理、信托產(chǎn)品等其他融資方式不同，資產(chǎn)證券化是一種直接融資產(chǎn)品，該產(chǎn)品可向適格投資者發(fā)行并可以按照規(guī)定在證券交易所、全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)、機構間私募產(chǎn)品報價與服務系統(tǒng)、證券公司柜臺市場以及中國證監(jiān)會認可的其他證券交易場所進行掛牌及轉讓。發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可提升公司及管理團隊在資本市場的知名度，擴大公司及管理團隊在行業(yè)內(nèi)的影響力。

　　

　　3、資產(chǎn)證券化有助于融資租賃公司盤活存量資產(chǎn)，優(yōu)化財務結構。

　　

　　融資租賃行業(yè)發(fā)展長期以來一直受到融資渠道狹窄、融資方式單一的困擾，租賃公司籌集資金難度大、成本高，尤其是長期資金的籌集難度更大，資金籌集難等問題制約了租賃公司的發(fā)展，也制約了行業(yè)的發(fā)展。

　　

　　租賃資產(chǎn)證券化的推開，為融資租賃公司開辟了新的融資渠道，宏觀上，資產(chǎn)證券化有助于盤活融資租賃公司存量資產(chǎn)，促進資金流動，提高配置效率，更好地發(fā)揮融資租賃支持實體經(jīng)濟的作用。微觀上，資產(chǎn)證券能夠為融資租賃公司提供多元化的投融資渠道，調(diào)節(jié)優(yōu)化其資產(chǎn)負債結構。

　　

　　4、拓寬融資渠道，降低融資成本

　　

　　資產(chǎn)證券化有效幫助融資租賃公司拓寬融資渠道，降低間接融資在整個負債端結構的占比，實現(xiàn)融資渠道的多樣化。

　　

　　同時，通過結構化的設計，獲得更高的信用評級，降低融資成本。目前隨著資本市場利率的走低，融資租賃公司的發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的利率也在逐漸下行。

　　

　　5、創(chuàng)新商業(yè)模式

　　

　　通過資產(chǎn)證券化的方式進行資金融通，融資租賃公司在選擇投放資產(chǎn)時，會引入券商等中介機構，幫助它進行資產(chǎn)的評估和盡調(diào)，如果這個資產(chǎn)后端能夠符合資產(chǎn)證券化的需求，那么前端再進行資產(chǎn)的投放，一段時間后，則可馬上對租賃資產(chǎn)進行證券化操作。

　　

　　6、資產(chǎn)證券化的比較優(yōu)勢

　　

　　相較于金融債、公司債、中期票據(jù)，資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢主要有：發(fā)行規(guī)模不受凈資產(chǎn)的限制，募集資金用途比較靈活，定向信息披露，也就是說只披露給購買產(chǎn)品的投資者。融資期限比較長，同時通過產(chǎn)品的結構設計可以實現(xiàn)資產(chǎn)的出表和財務結構的優(yōu)化。發(fā)行結構中，SPV的設計也有利于基礎資產(chǎn)風險的隔離與分散。此外，通過結構性產(chǎn)品債向評級，有可能高于主體的評級，有利于吸引投資者并獲得相對較低的融資成本。

　　

　　三、融資租賃資產(chǎn)證券化的操作流程

　　

　　1、融資租賃公司確定入池資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池

　　

　　租賃應收款證券化的第一步是由發(fā)起機構（融資租賃公司）在預設好融資需求的前提下，挑選、整理和組合所持租賃應收款資產(chǎn)并最終確定將要進行證券化的基礎資產(chǎn)。

　　

　　2、設立特別目的載體（SpecialPurpose Vehicle, SPV）

　　

　　SPV是專門為資產(chǎn)證券化運作而設立的關鍵性主體，作為租賃資產(chǎn)證券化的發(fā)行機構，其存在的目的是實現(xiàn)證券化資產(chǎn)與原始權益人（融資租賃公司）其他資產(chǎn)之間的“風險隔離”，以求最大限度地降低發(fā)行人的破產(chǎn)風險對證券化的影響。同時，通過選擇適當?shù)腟PV的組織形式，爭取合理的會計與稅賦待遇。

　　

　　3、融資租賃公司將選定的基礎資產(chǎn)池委托給受托機構

　　

　　我國目前資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)轉移有兩種方式，一種為受托管理，另一種為轉讓出售的方式。受托管理為信托公司作為受托人受托管理入池資產(chǎn)，并支付相應款項給發(fā)起機構，信貸資產(chǎn)證券化主要采取這種方式。轉讓出售是指通過一定的法律手續(xù)，發(fā)起機構將其選定的入池資產(chǎn)的權能或權益轉讓給受托人。轉讓之后，受托人可按照相關法律規(guī)定或合同約定，對該基礎資產(chǎn)的債務人行使相應的權利。證券公司資產(chǎn)證券化主要采取此種方式。

　　

　　其他的以融資為目的的出售方式還包括債務更新和從屬參與。債務更新是指將發(fā)起機構與基礎資產(chǎn)債務人之間的融資租賃協(xié)議終止，再由受托機構和基礎資產(chǎn)債務人訂立新合同，該合同的還款條件和原合約相一致。債務更新實際上是由受托機構與原債務人建立新的債權債務關系，從而使發(fā)起機構實現(xiàn)真實出售。此種方式是原有融資租賃法律關系的更新。此種轉讓方式通常見于保理業(yè)務。

　　

　　從屬參與是指發(fā)起機構與基礎資產(chǎn)債務人之間的融資租賃協(xié)議繼續(xù)保持有效，受托機構和基礎資產(chǎn)債務人之間不形成新的合同關系，資產(chǎn)池資產(chǎn)也不必由發(fā)起人轉讓給受托機構，而只是由受托機構發(fā)行資產(chǎn)支持證券，并將從投資者手中募集的發(fā)行收入直接轉付給發(fā)起人；此種轉讓方式中，甚至不需要受托機構的存在，由發(fā)起機構之間在資本市場直接發(fā)行相應融資工具。我國目前的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）就是采取此種由企業(yè)直接發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)的方式。

　　

　　4、受托機構設計證券和完善交易結構

　　

　　受托機構將入池基礎資產(chǎn)未來的租金收入設計成在市場上可按份銷售的金融租賃資產(chǎn)支持證券。為了保障該資產(chǎn)證券化活動的順利完成，受托機構應按照信貸資產(chǎn)證券化的法規(guī)要求將許多專業(yè)的工作委托給專門的機構去開展。如委托管理機構管理和回收承租人的租金與利息；委托受托管理人向證券投資者支付投資收益等。

　　

　　5、信用初評和信用增級

　　

　　證券初步設計完成后，受托機構會對該證券進行信用初評。信用初評根據(jù)不同情況可以選擇外部評級機構或內(nèi)部初評。

　　

　　根據(jù)該初評結果，或為使該資產(chǎn)支持證券達到更高的投資級別，受托機構應按照信貸資產(chǎn)證券化的要求進行信用增級安排。信用增級可以采用內(nèi)部信用增級和/或外部信用增級的方式提供。外部信用增級是指由外部第三方（如政府機構、金融機構、保險公司等）所提供的信用擔保，包括但不限于備用信用證、擔保和保險等方式。

　　

　　內(nèi)部信用增級則通常是指由發(fā)起機構和/或發(fā)起機構的關聯(lián)方所提供的擔保、保證及協(xié)議安排，還包括發(fā)起機構以證券化基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的部分現(xiàn)金流來實現(xiàn)的自我擔保。內(nèi)部信用增級包括但不限于超額抵押、直接追索權、資產(chǎn)支持證券分層結構（優(yōu)先級/次級結構）、現(xiàn)金抵押賬戶和利差賬戶等方式。

　　

　　6、信用評級和證券發(fā)售

　　

　　信用評級機構對信用增級后的融資租賃應收款支持證券進行評級。資產(chǎn)支持證券在全國銀行間債券市場發(fā)行與交易初始評級應當聘請兩家具有評級資質(zhì)的資信評級機構進行持續(xù)信用評級，并按照有關政策規(guī)定在申請發(fā)行資產(chǎn)支持證券時向金融監(jiān)管部門提交兩家評級機構的評級報告。

　　

　　證券的發(fā)售通常是采用公開發(fā)售或者定向發(fā)售的方式，定向發(fā)行資產(chǎn)支持證券可免于信用評級。定向發(fā)行的資產(chǎn)支持證券只能在認購人之間轉讓。

　　

　　目前的租賃資產(chǎn)支持證券主要采取主承銷商組建承銷團在全國銀行間債券市場對資產(chǎn)支持證券進行招標的方式發(fā)行。

　　

　　7、資產(chǎn)對價的支付

　　

　　受托機構在證券發(fā)售成功并取得發(fā)售收入之后，按照事先約定的價格向發(fā)起機構支付基礎資產(chǎn)的認購資金金額，以實現(xiàn)發(fā)起機構的融資目的。

　　

　　8、回收并管理基礎資產(chǎn)現(xiàn)金流

　　

　　資產(chǎn)服務機構對基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流進行收取和記錄，并將其存入資金托管人的收款專用賬戶進行保管。

　　

　　9、現(xiàn)金流的償付

　　

　　在證券的本息償還日，受托機構通過資金保管機構與登記結算機構將本息按時、足額地償還給投資者。當這些本息和費用全部償付完畢之后，若資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入仍有剩余，則將其返還給發(fā)起機構，或者在發(fā)起機構與受托機構之間依照協(xié)議進行分配。

　　

　　由以上流程可以看出，資產(chǎn)池的挑選和組建將資產(chǎn)的收益和風險進行了重新的分割，是資產(chǎn)重組機制的體現(xiàn)。受托機構信托模式的選取主要是基于信托能夠使真實出售機制和風險隔離機制得以實現(xiàn)的考慮。信用増級方式的選擇，其本身就是信用増級機制的運行結果，并且在其中也加入了對“真實出售”和“風險隔離”效果的考慮。通過真實出售、風險隔離與信用增級，并且在交易環(huán)節(jié)中設置資產(chǎn)服務機構、資金托管人和證券托管結算機構以及資產(chǎn)支持證券持有人大會等元素，較為全面的實現(xiàn)了對投資者的利益保護。

　　

　　融資租賃資產(chǎn)證券化基礎資產(chǎn)的選擇

　　

　　適合進行證券化結構的融資租賃資產(chǎn)一般不是實物資產(chǎn)，而是融資租賃公司未來的租金收入，即租金債權。

　　

　　四、我國租賃資產(chǎn)證券化對基礎資產(chǎn)的基本要求：

　　

　?。?）發(fā)起機構為正式營運1年以上的金融租賃公司或正式營運3年以上的非金融租賃公司；或在銀行有授信的外商投資或內(nèi)資試點融資租賃公司。

　　

　?。?）融資租賃合同合法有效，可查看融資租賃合同、發(fā)票、支付憑據(jù)等資料；融資租賃合同中的承租人為合法機構，不存在申請停業(yè)整頓、申請解散、申請破產(chǎn)、停產(chǎn)、歇業(yè)、注銷登記、被注銷營業(yè)執(zhí)照或涉及重大仲裁、訴訟。

　　

　?。?）基礎資產(chǎn)為原始權益人5級分類體系中的正常類，同一融資租賃合同項下承租人尚未支付的所有租金及其他應付款項應全部入池，全部租賃合同己起租?；A資產(chǎn)或租賃物件不涉及國防、軍工或其他國家機密，不涉及訴訟、仲裁、執(zhí)行或破產(chǎn)程序。融資租賃合同項下承租人不包括地方政府及其融資平臺。

　　

　?。?）資產(chǎn)權屬清晰、合同條款清晰，無任何不得轉讓等限制性條款，且無須取得承租人或其他主體同意，原始權益人合法擁有基礎資產(chǎn)，且基礎資產(chǎn)上未設定抵押權、質(zhì)權或其他擔保物權， 可查閱融資租賃合同、保證合同、原始權益人承諾等文件。

　　

　　（5）產(chǎn)品存續(xù)期限不超過5年，加權期限不超過4年，優(yōu)先級的評級應當在AA以上。

　　

　?。?）基礎資產(chǎn)所屬行業(yè)和所在地區(qū)應當盡量分散，單筆基礎資產(chǎn)的金額原則上不得超過資產(chǎn)包總額的15%，以最大限度擴大標的資產(chǎn)包中的資產(chǎn)筆數(shù)。原則選擇具有變現(xiàn)容易、流動性強的租賃資產(chǎn)。

　　

　　（7）原始權益人已按照租賃合同約定的條件和方式支付了租賃合同項下的租賃物件購買價款（原始權益人有權保留的保證金、應由承租人承擔的部分、購買價款支付義務未到期或付款條件未滿足的除外）。原則選擇具有變現(xiàn)容易、流動性強的租賃資產(chǎn)。

　　

　?。?）除以保證金沖抵租賃合同項下應付租金外，承租人在租賃合同項下不想有任何主張扣減或減免應付款項的權利。

　　

　　來源：夸克融資租賃

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