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　　本報(bào)告為東方金誠與中央結(jié)算公司聯(lián)合發(fā)布的《2019年上半年資產(chǎn)證券化發(fā)展》報(bào)告附件系列產(chǎn)品之融資租賃ABS部分。

　　

　　一、融資租賃ABS信用風(fēng)險(xiǎn)回顧

　　

　　我國融資租賃ABS處于快速發(fā)展時(shí)期，近年來市場(chǎng)擴(kuò)容較為顯著

　　

　　我國融資租賃資產(chǎn)證券化始于2006年，遠(yuǎn)東國際租賃有限公司在我國第一次資產(chǎn)證券化試點(diǎn)時(shí)期發(fā)行了第一單交易所融資租賃ABS產(chǎn)品，即遠(yuǎn)東首期租賃資產(chǎn)支持收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃。之后，受國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響試點(diǎn)暫停。2011年8月，融資租賃資產(chǎn)證券化再次重啟。我國融資租賃ABS真正獲得爆發(fā)性增長(zhǎng)始于2015年，直至今日融資租賃ABS仍處于快速發(fā)展的路徑之中。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015～2018年，我國融資租賃ABS年發(fā)行規(guī)模自2014年末的44.75億元，增長(zhǎng)至1191.63億元，增幅達(dá)到25倍；發(fā)行數(shù)量自2014年末的4單，增長(zhǎng)至103單，發(fā)行量增幅達(dá)24倍。截至2018年末，共有139家融資租賃公司（不含金融租賃）發(fā)行過融資租賃ABS，相比融資租賃企業(yè)注冊(cè)家數(shù)11708家，參與機(jī)構(gòu)數(shù)量仍較低。2018年，不包含金融租賃業(yè)務(wù)，我國融資租賃業(yè)務(wù)總量41500億元，2018年融資租賃ABS發(fā)行規(guī)模僅占2.87%，占比較低?？傮w來看，未來我國融資租賃ABS市場(chǎng)容量仍有很大的提升空間。

　　

　　圖1：交易所融資租賃ABS發(fā)行情況

　　

　　發(fā)行人集中度處于較高水平，頭部效應(yīng)較為顯著

　　

　　我國交易所融資租賃ABS市場(chǎng)整體發(fā)行格局兩極分化現(xiàn)象極為突出。少數(shù)資信實(shí)力較強(qiáng)、業(yè)務(wù)模式有效的頭部融資租賃機(jī)構(gòu)發(fā)行產(chǎn)品數(shù)量多、發(fā)行規(guī)模大，占市場(chǎng)總體比例很大。多數(shù)注冊(cè)資本金小，資信實(shí)力較弱，業(yè)務(wù)同質(zhì)化的中小融資租賃公司發(fā)行筆數(shù)少，規(guī)模小，發(fā)行規(guī)模占市場(chǎng)總體比例較少。2016～2018年，前10大融資租賃公司發(fā)行規(guī)模占當(dāng)年發(fā)行總額一直保持在50%以上，前30大發(fā)行人集中度保持在85%以上。2018年，前10大發(fā)行規(guī)模共計(jì)682.40億元，占當(dāng)年總發(fā)行規(guī)模的57.27%。前30大發(fā)行人發(fā)行集中度達(dá)到87.86%，市場(chǎng)整體發(fā)行集中度較高。這也意味著我國融資租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)大部分是由少數(shù)幾家融資租賃機(jī)構(gòu)生成。典型的頭部發(fā)行人有遠(yuǎn)東國際租賃有限公司、平安國際融資租賃有限公司、海通恒信國際租賃有限公司、獅橋融資租賃（中國）有限公司、上海易鑫融資租賃等。

　　

　　圖2：前10大發(fā)行規(guī)模占比情況

　　

　　融資租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)類型多元化，汽車類融資ABS發(fā)行占比有所提升

　　

　　我國融資租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)類型按租賃性質(zhì)大體可分行四類，分別為城投類、一般工商企業(yè)類、工程機(jī)械類以及汽車類。城投類租賃資產(chǎn)是指為滿足地方城投企業(yè)融資需要，地方城投企業(yè)自身、或者供水、供暖、供電、醫(yī)院等地方企事業(yè)單位充當(dāng)承租人向融資租賃公司辦理融資租賃業(yè)務(wù)形成的租賃資產(chǎn)。此類租賃資產(chǎn)是一種“類信貸”資產(chǎn)，融物屬性較弱，融資屬性較強(qiáng)。租賃資產(chǎn)信用水平取決于城投企業(yè)自身以及地方財(cái)政水平。一般工商企業(yè)類租賃資產(chǎn)主要是指以一般實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的工商企業(yè)為承租人，出于解決經(jīng)營資金或資本支出資金需求而辦理融資租賃形成的租賃資產(chǎn)，此類租賃兼顧融資與融物。工程機(jī)械類租賃資產(chǎn)主要指以混凝土機(jī)械、履帶起重機(jī)、泵車、壓路機(jī)等工程機(jī)械為租賃標(biāo)的，以工程施工方為主要客戶的租賃資產(chǎn)。此類業(yè)務(wù)融資屬性偏弱，融物屬性較強(qiáng)，并且開辦此類業(yè)務(wù)的融資租賃公司一般具有較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)背景，典型發(fā)行人為江蘇徐工工程機(jī)械租賃有限公司。汽車類租賃細(xì)分類型較為多樣，既有以消費(fèi)者為承租人、以消費(fèi)為目的汽車租賃資產(chǎn)，也有以公司客戶為承租人、以營運(yùn)目的汽車租賃資產(chǎn)。此外，不同租賃公司開汽車融資租賃業(yè)務(wù)模式也有所區(qū)別，相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)影響因素有所不同，信用特征也不盡相同。近年來，受經(jīng)濟(jì)下行周期以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)信用顯著升高影響，融資租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)中，城投類租賃資產(chǎn)保持在較高比例，并且有所上升；一般工商企業(yè)類融資租賃業(yè)務(wù)占比顯著減少；工程機(jī)械類租賃資產(chǎn)占比有所增長(zhǎng)；汽車類租賃資產(chǎn)占比顯著增長(zhǎng)。從融資租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)類型來看，前10大發(fā)行人中有4家發(fā)行人是以汽車融資租賃業(yè)務(wù)為主，且其發(fā)行的融資租賃ABS也是以汽車租賃資產(chǎn)為主。

　　

　　我國融資租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)信用質(zhì)量整體保持上升趨勢(shì)

　　

　　信用質(zhì)量提升主要受兩個(gè)因素支撐：一是融資租賃ABS發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)不斷完善，準(zhǔn)入門檻提升；二是基礎(chǔ)資產(chǎn)中具有較高信用風(fēng)險(xiǎn)的一般工商企業(yè)類租賃資產(chǎn)占比下降而風(fēng)險(xiǎn)較低的城投類、工程機(jī)械類以及汽車類租賃資產(chǎn)占比顯著升高。

　　

　　融資租賃ABS發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)不斷完善，準(zhǔn)入門檻提升

　　

　　2018年以前，我國租資產(chǎn)證券化尚處探索階段，此時(shí)發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)與信用質(zhì)量的要求還不完善，各發(fā)行人發(fā)行的租賃資產(chǎn)質(zhì)量參差不差，差異跨度極大。眾多風(fēng)險(xiǎn)控能力不強(qiáng)，資產(chǎn)質(zhì)量較差的中小融資租賃公司發(fā)行融資租賃ABS，導(dǎo)致市場(chǎng)存在較多高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，進(jìn)而導(dǎo)致2018年以前發(fā)生了4單融資租賃ABS信用風(fēng)險(xiǎn)事件。2018年以后，隨著融資租賃ABS風(fēng)險(xiǎn)的顯現(xiàn)以及資產(chǎn)證券化經(jīng)驗(yàn)的積累，監(jiān)管機(jī)構(gòu)完善了融資租賃ABS發(fā)行制度以及信用準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。2018年7月，兩大交易所均發(fā)布了《融資租賃債權(quán)資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》，明確規(guī)定了原始權(quán)益人的信用資質(zhì)要求以及基礎(chǔ)資產(chǎn)信用質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)。受此影響，融資租賃行業(yè)內(nèi)多數(shù)成立時(shí)間短、風(fēng)控能力薄弱、業(yè)務(wù)模式同質(zhì)化嚴(yán)重且資產(chǎn)質(zhì)量較差的融資租賃機(jī)構(gòu)難以達(dá)到發(fā)行融資租賃ABS的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，市場(chǎng)發(fā)行資源向融資租賃行業(yè)的少數(shù)租賃業(yè)務(wù)細(xì)分領(lǐng)域的頭部機(jī)構(gòu)集中。正基于此，融資租賃ABS基礎(chǔ)質(zhì)量取得了較為明顯的改善。從資產(chǎn)池集中度來看，2018年以前，資產(chǎn)池承租人數(shù)量介于10筆以內(nèi)的產(chǎn)品占比較大，甚至有多單產(chǎn)品資產(chǎn)池僅由單一承租人構(gòu)成。2018年以后，10筆以內(nèi)資產(chǎn)池已絕跡，多數(shù)產(chǎn)品均位于10～20筆。#p#分頁標(biāo)題#e#

　　

　　信用風(fēng)險(xiǎn)較低的城投類、工程機(jī)械及汽車類租賃資產(chǎn)占比上升，一般工商企業(yè)類租賃資產(chǎn)占比下降

　　

　　我國經(jīng)濟(jì)目前仍處于下行周期之中，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)矛盾突出，總需求不足，實(shí)體經(jīng)濟(jì)信用風(fēng)險(xiǎn)上升，市場(chǎng)整體避險(xiǎn)情緒加大。一般工商企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)上升較為顯著，債務(wù)逾期、違約事件屢有發(fā)生。加之融資租賃行業(yè)業(yè)務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重，客戶資源覆蓋面較小，更加劇了融資租賃機(jī)構(gòu)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，其租賃資產(chǎn)質(zhì)量承壓。出于避險(xiǎn)需求，融資租賃機(jī)構(gòu)不得不被動(dòng)調(diào)整客戶投放結(jié)構(gòu)，將租賃業(yè)務(wù)集中于少數(shù)領(lǐng)域內(nèi)，壓縮甚至退出一般工商企業(yè)的租賃業(yè)務(wù)。由于城投行業(yè)信仰猶存，在此背景下，城投類業(yè)務(wù)受到融資租賃行業(yè)的格外青睞。工程機(jī)械類租賃資產(chǎn)多產(chǎn)生于工程機(jī)械施工方面，其需求與基建關(guān)聯(lián)度較大?，F(xiàn)階段為對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行壓力，我國施行擴(kuò)張性財(cái)政政策，擴(kuò)大基建領(lǐng)域投資?；ㄐ枨笙蚝?，工程機(jī)械類租賃資產(chǎn)受益于此，信用風(fēng)險(xiǎn)較為平穩(wěn)。汽車租賃資產(chǎn)質(zhì)量與資產(chǎn)生成方原始權(quán)益人的汽車業(yè)務(wù)模式具有很強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性。不同業(yè)務(wù)模式下取得的租賃承租人金融特征不同，由此產(chǎn)生一定信用質(zhì)量分化。但總體而言，業(yè)務(wù)模式有效且在細(xì)分領(lǐng)域具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的融資租賃機(jī)構(gòu)的租賃資產(chǎn)質(zhì)量趨于穩(wěn)定，逾期率和違約率隨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況小幅波動(dòng)，相比其類型產(chǎn)品，受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響較小。近年來，隨著一般工商企業(yè)類租賃資產(chǎn)占比下降，后三類租賃資產(chǎn)占比上升，市場(chǎng)總體信用風(fēng)險(xiǎn)趨于改善。

　　

　　優(yōu)先/次級(jí)及超額利差是融資租賃ABS最主要的內(nèi)部增信方式

　　

　　除個(gè)別幾單產(chǎn)品以外，全部融資租賃ABS均采用了優(yōu)先/次級(jí)內(nèi)部增信方式提升資產(chǎn)支持證券信用等級(jí)。2018年，市場(chǎng)總規(guī)模的88.22%的融資租賃ABS其AAA級(jí)優(yōu)先級(jí)份額在80%以上，相比2016年61.72%上升26.51個(gè)百分點(diǎn)，相比2017年67.54%上升20.68個(gè)百分點(diǎn)。AAA級(jí)優(yōu)先級(jí)占比增多也表明，2018年以來融資租賃信用質(zhì)量提升較為明顯，所需次級(jí)信用支持減少。融資租賃資產(chǎn)一般采用分期還本，按季付息，內(nèi)部收益率較高。相比于較低的發(fā)行利率，有利于超額利差累積，為產(chǎn)品提供一定信用保護(hù)。

　　

　　表1：AAA級(jí)資產(chǎn)支持證券規(guī)模在產(chǎn)品中的占比

　　

　　外部增信多數(shù)采用原始權(quán)益差額補(bǔ)足或股東方保證擔(dān)保

　　

　　對(duì)于頭部融資租賃公司，由于其風(fēng)險(xiǎn)控能力較好，承租人信用等級(jí)較高，自身資信實(shí)力較強(qiáng)，其發(fā)行的融資租賃ABS不再添加自身的信用增信。僅賃借筆數(shù)多、承租人、地區(qū)及行業(yè)分散度較低的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)發(fā)行ABS。多數(shù)中小融資租賃公司，注冊(cè)資本金一般不足10億，風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，租賃資產(chǎn)集中度較高，其發(fā)行ABS一般設(shè)置以自信用設(shè)置差額補(bǔ)足，同時(shí)增加信用等級(jí)較高的第三方擔(dān)保。一般第三方多為原始權(quán)益人的控股股東。

　　

　　權(quán)利完善事件、違約事件、加速清償?shù)刃庞糜|發(fā)事件保障措施較為齊備

　　

　　權(quán)利完善事件是指設(shè)定原始權(quán)益人持續(xù)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)上升的特定情況，特定情形發(fā)生將觸發(fā)權(quán)利完善事件。權(quán)利完善事件觸發(fā)后，將通知承租人租賃合同項(xiàng)下所有的權(quán)益及其附屬擔(dān)保權(quán)益已轉(zhuǎn)讓于專項(xiàng)計(jì)劃，并且償付款項(xiàng)直接付至專項(xiàng)計(jì)劃賬戶或監(jiān)管賬戶。此外，租賃資產(chǎn)所有權(quán)將由原始權(quán)益人轉(zhuǎn)讓于專項(xiàng)計(jì)劃。違約事件是指設(shè)置基礎(chǔ)資產(chǎn)逾期率或違約率上升一定標(biāo)準(zhǔn)或者基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流入不足，差補(bǔ)方或保證人未能履約致使資產(chǎn)支持證券未能如期兌付的特定情形。違約事件觸發(fā)后，將導(dǎo)致加速清償。加速清償事件是指設(shè)定一些特定風(fēng)險(xiǎn)情形，該情形發(fā)生將使得專項(xiàng)計(jì)劃的分配順序改變。優(yōu)先級(jí)的利息及本金優(yōu)先攤還，再攤還次優(yōu)級(jí)本金及利息，保證優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)中優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券投資人的利益。健全的信用觸發(fā)機(jī)制有助于緩釋事件風(fēng)險(xiǎn)對(duì)融資租賃ABS的不利影響。在風(fēng)險(xiǎn)苗頭出現(xiàn)的早期，基礎(chǔ)資產(chǎn)及各增信方尚存一定償還能力，提前處置相關(guān)信用風(fēng)險(xiǎn)，避免因原始權(quán)益人或增信機(jī)構(gòu)喪失清償能力造成資產(chǎn)支持證券無法兌付。

　　

　　二、2019年下半年融資租賃ABS展望

　　

　　基建投資加力，減稅降費(fèi)等政策效果逐步顯現(xiàn)，“寬信用”的貨幣政策延續(xù)，令融資租賃ABS信用風(fēng)險(xiǎn)保持較低水平

　　

　　2019年以來，財(cái)政收入政策方面，減稅及降費(fèi)力度加碼，有利于減輕實(shí)體企業(yè)經(jīng)營負(fù)擔(dān)，同時(shí)增加居民可支配收入，提升經(jīng)濟(jì)消費(fèi)能力。此外，以基建為抓手的擴(kuò)張性財(cái)政政策，托底了經(jīng)濟(jì)總需求?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)行業(yè)以及建筑施工企業(yè)行業(yè)的上下游將直接受益。貨幣政策方面，“寬信用”政策延續(xù)。作為資金需求的大戶融資租賃行業(yè)、城投行業(yè)以及中小企業(yè)等融資難度及融資成本將大幅降低，有利于降低融資租賃ABS的違約風(fēng)險(xiǎn)。城投類租賃資產(chǎn)、工程機(jī)械類租賃資產(chǎn)以及汽車類租賃資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)受前述因素影響保持在較低水平?？紤]到經(jīng)濟(jì)避險(xiǎn)需求，我國融資租賃ABS發(fā)行仍將以此三類租賃資產(chǎn)為主，而一般工商企業(yè)類租賃資產(chǎn)在實(shí)體企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)消退之前占比將進(jìn)一步降低。#p#分頁標(biāo)題#e#

　　

　　編輯：XY 來源：東方金誠