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　　現(xiàn)在，商用飛機(jī)租賃比以往任何時(shí)候都更受歡迎。對(duì)于航空公司來(lái)說(shuō)，飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃業(yè)務(wù)能增強(qiáng)經(jīng)營(yíng)的靈活度，資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債項(xiàng)目也可以隨之減少。

　　

　　另一方面，越來(lái)越多的公司開始拓展飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)，因?yàn)樗麄兛吹搅嗽诤娇者\(yùn)輸板塊的重點(diǎn)行業(yè)中，飛機(jī)租賃行業(yè)的投資回報(bào)率最高，同時(shí)，飛機(jī)資產(chǎn)的收益穩(wěn)健，能夠吸引大資金。

　　

　　在全球房地產(chǎn)市場(chǎng)疲軟的大趨勢(shì)下，飛機(jī)租賃具有實(shí)物和金融雙重屬性，自然受到大量關(guān)注。這無(wú)疑作證了飛機(jī)租賃業(yè)的蓬勃發(fā)展，但同時(shí)也必須看到影響行業(yè)發(fā)展的諸多不確定因素。

　　

　　本文就帶大家全面地了解一下飛機(jī)租賃業(yè)的投資要點(diǎn)、業(yè)務(wù)模式及當(dāng)前全球背景下的競(jìng)爭(zhēng)格局。

　　

　　投資要點(diǎn)

　　

　　經(jīng)營(yíng)租賃是飛機(jī)租賃的主要模式之一，承租方按期支付租金，不以最終擁有飛機(jī)為目的，租賃到期后，飛機(jī)退還出租人。對(duì)航空公司而言，飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃可增加運(yùn)營(yíng)的靈活性，減少當(dāng)期資本開支，減輕財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

　　

　　受益于新興市場(chǎng)需求的推動(dòng)以及租賃行業(yè)滲透率的提高，飛機(jī)租賃行業(yè)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。截止 2010 年末，全球商用飛機(jī)總量 21341 架，其中 7621 架為經(jīng)營(yíng)租賃，滲透率 35.7%。行業(yè)集中度高，前五家的市占率達(dá) 45%，排名第一的為GE Capital  旗下的 GECAS，市占率 20%；第二的為 AIG 旗下的 ILFC，市占率 13%。

　　

　　飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃涉及到飛機(jī)采購(gòu)、融資結(jié)構(gòu)安排、租賃資產(chǎn)管理和物流等一系列環(huán)節(jié)，租賃公司憑借專業(yè)能力取得市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)及附加值。飛機(jī)租賃公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，體現(xiàn)在逆周期運(yùn)作及可持續(xù)、低成本的融資能力。

　　

　　ILFC 為全球第一的獨(dú)立飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃公司，自有飛機(jī) 933 架。2011 年上半年，收入 22.94 億美元，凈利潤(rùn) 1.46 億美元。收入主要來(lái)自于租金收入，主要成本為折舊、利息息支出、減值損失。公司有息負(fù)債率 65%，平均融資成本在 5.5%左右。

　　

　　目前已有四家飛機(jī)租賃公司在美國(guó)上市，剔除估值異動(dòng)的 Air Lease 之外，其余三家當(dāng)前平均 PE 11.6X，平均 PB 0.80X，平均單架飛機(jī)市值4035 萬(wàn)人民幣。PB 值小于 1，反映了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)二手飛機(jī)價(jià)格及凈資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂。

　　

　　飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)模式

　　

　　01.什么是飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃

　　

　　經(jīng)營(yíng)租賃是飛機(jī)租賃的主要模式之一，承租方按期支付租金，不以最終擁有飛機(jī)為目的，租賃到期后，飛機(jī)退還出租人。

　　

　　飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃的主要特性有：

　　

　?。?）不完全的分期償還的租金支付形式。在約定的租賃期內(nèi)收取的租金不能夠完全覆蓋出租人支付的飛機(jī)的價(jià)格，租賃期低于飛機(jī)的使用壽命。租金一般按月或者按季支付。

　　

　?。?）承租人承擔(dān)飛機(jī)的租賃期維修和費(fèi)用。飛機(jī)的保險(xiǎn)費(fèi)用由航空公司支付并投保，飛機(jī)的大修費(fèi)用可以通過(guò)大修儲(chǔ)備金向出租人支付。

　　

　?。?）租賃期限一般為 1--15 年，租期結(jié)束后承租人有續(xù)租、退租、留購(gòu)的選擇權(quán)。

　　

　?。?）受國(guó)家和地區(qū)的稅收和監(jiān)管政策影響較大。

　　

　　飛機(jī)租賃公司以較低的資金成本購(gòu)買飛機(jī)，租期內(nèi)賺取利差。租約到期后，可依靠再次租賃或出售飛機(jī)的殘值來(lái)收回成本和獲得利潤(rùn)。

　　

　　02.為什么需要飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃

　　

　　對(duì)航空公司而言，飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃在運(yùn)營(yíng)方面和財(cái)務(wù)方面皆有積極影響。

　　

　　1.  運(yùn)營(yíng)方面

　　

　　飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃可以增加航空公司經(jīng)營(yíng)的靈活性。作為長(zhǎng)期固定資產(chǎn)，飛機(jī)的可使用期限通常達(dá)到 20 年甚至更長(zhǎng)。而各航空公司的航線受油價(jià)、兼并整合、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展等因素的影響，變動(dòng)頻繁。購(gòu)買飛機(jī)增加了風(fēng)險(xiǎn)敞口，經(jīng)營(yíng)租賃是一種靈活、安全的投資方式。

　　

　　飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃在飛機(jī)選型及退租方面具有較大的靈活性，航空公司擁有決定權(quán)，他可以根據(jù)市場(chǎng)拓展需要增加航線，靈活選擇機(jī)型來(lái)滿足特定時(shí)期運(yùn)力增加的要求。而在行業(yè)經(jīng)濟(jì)效益下滑的情況下，航空公司也可以選擇退租部分航線運(yùn)營(yíng)飛機(jī)，減少飛機(jī)運(yùn)營(yíng)的各種成本。對(duì)于航空公司的臨時(shí)機(jī)隊(duì)或過(guò)渡性機(jī)隊(duì)，多采用經(jīng)營(yíng)租賃方式。

　　

　　2.  財(cái)務(wù)方面

　　

　　從財(cái)務(wù)角度考慮，飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃減少了航空公司當(dāng)期資本開支，維持公司的流動(dòng)性和杠桿率。對(duì)于資本雄厚的大型航空公司，可能這不是最優(yōu)的資本來(lái)源。但是對(duì)于新興航空公司，可以通過(guò)租賃的方式迅速擴(kuò)大機(jī)隊(duì)規(guī)模，解放資金占用，擴(kuò)大融資來(lái)源，突破當(dāng)前預(yù)算限制，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。

　　

　　飛機(jī)租賃行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局

　　

　　01.飛機(jī)租賃行業(yè)市場(chǎng)容量：增長(zhǎng)強(qiáng)勁

　　

　　受益于新興市場(chǎng)需求的推動(dòng)以及租賃行業(yè)滲透率的提高，飛機(jī)租賃行業(yè)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。發(fā)達(dá)市場(chǎng)飛機(jī)需求量與整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境景氣程度關(guān)聯(lián)密切。而新興市場(chǎng)自2005 年以來(lái)需求猛增，盡管 2008 年金融風(fēng)暴后需求量略有下降，但已處于較高基數(shù)。

　　

　　飛機(jī)梯隊(duì)持續(xù)擴(kuò)張的同時(shí)，經(jīng)營(yíng)租賃的滲透率也持續(xù)攀升。滲透率：經(jīng)營(yíng)租賃飛機(jī)÷飛機(jī)梯隊(duì)總數(shù)。截止 2010 年末，全球商用飛機(jī)總量 21341 架，其中 7621架為經(jīng)營(yíng)租賃，滲透率 35.7%。

　　

　　02.飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局

　　

　　飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃的集中度高，前五家的市占率達(dá) 45%。排名第一的為美國(guó) GE集團(tuán)下屬的 GECAS(GE Captial Aviation Service，通用電氣的金融航空服務(wù)部)，市占率 20%；排名第二的為美國(guó) AIG 集團(tuán)下屬的 ILFC(International Lease Finance Corporation,  國(guó)際租賃財(cái)務(wù)公司)，市占率 13%；

　　

　　行業(yè)集中度高，原因在于：

　　

　　大租賃公司都擁有深厚的航空或金融產(chǎn)業(yè)背景；母公司和公司本身在國(guó)際市場(chǎng)上擁有較高的信用評(píng)級(jí)，使其可在資本市場(chǎng)上取得低成本的資金；

　　

　　資產(chǎn)規(guī)模大，可大批量訂購(gòu)飛機(jī)，從而獲得較為優(yōu)惠的飛機(jī)購(gòu)買價(jià)格；

　　

　　擁有專業(yè)的人員進(jìn)行飛機(jī)租賃的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、飛機(jī)再處理和行業(yè)分析；

　　

　　飛機(jī)租賃與各國(guó)的投資優(yōu)惠政策、法律和會(huì)計(jì)上的飛機(jī)資產(chǎn)薄記政策和稅法中的折舊方式有密切關(guān)系。（如英、美、法、德、日等國(guó)的出口信貸政策等）。

　　

　　03.飛機(jī)租賃的核心競(jìng)爭(zhēng)力

　　

　　飛機(jī)經(jīng)營(yíng)租賃涉及到飛機(jī)采購(gòu)、融資結(jié)構(gòu)安排、租賃資產(chǎn)管理和物流等一系列環(huán)節(jié)，租賃公司憑借專業(yè)能力取得市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)及附加值。逆周期運(yùn)作對(duì)飛機(jī)租賃公司的盈利能力至關(guān)重要。經(jīng)濟(jì)形勢(shì)低迷時(shí)期，部分航空公司會(huì)急于出售多余的運(yùn)力又苦于找不到買家，飛機(jī)租賃公司在此時(shí)利用自身龐大的資金優(yōu)勢(shì)購(gòu)入飛機(jī)，待經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)后，飛機(jī)出租定價(jià)上升，二手飛機(jī)價(jià)格上漲。

　　

　　航空業(yè)作為強(qiáng)周期行業(yè)，其盈利能力受全球宏觀經(jīng)濟(jì)影響明顯。優(yōu)秀的飛機(jī)租賃公司，受益于機(jī)隊(duì)擴(kuò)張及逆周期操作，其盈利能力呈現(xiàn)一定的抗周期性。

　　

　　飛機(jī)租賃是一個(gè)資金密集型行業(yè)，僅靠企業(yè)自身的資本金無(wú)法滿足擴(kuò)張需求?？沙掷m(xù)、低成本的融資能力，也是關(guān)系租賃公司的競(jìng)爭(zhēng)力之一。國(guó)外資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)、金融體系完備，飛機(jī)租賃公司可通過(guò)多種渠道融資。如：

　　

　　銀行貸款

　　

　　債券

　　

　　SPE 或者 VIE 融資

　　

　?。ㄒ钥深A(yù)期的租約現(xiàn)金流為支持而發(fā)行證券進(jìn)行融資。通過(guò)設(shè)立特殊目的實(shí)體(SPE)將租約組合轉(zhuǎn)移給特殊目的實(shí)體。經(jīng)過(guò)信用評(píng)級(jí)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)及公開發(fā)售等步驟，完成融資。）

　　

　　租賃信托

　　

　　飛機(jī)租賃公司估值

　　

　　美國(guó)目前共有四家租賃公司上市，下表整理了他們的業(yè)務(wù)規(guī)模及市值情況。

　　

　　Air Lease 相對(duì)于另外三家公司，溢價(jià)明顯。Air Lease 為原 ILFC 公司 CEO 退休后創(chuàng)辦。對(duì)于公司成長(zhǎng)性、融資能力以及管理運(yùn)作的樂(lè)觀預(yù)期，推漲公司的估值遠(yuǎn)高于同業(yè)。目前 PE 96X，PB 1.3X。剔除估值異動(dòng)的 Air Lease 之外，其余三家當(dāng)前平均 PE 11.6X，平均 PB 0.80X，平均單架飛機(jī)市值 4035 萬(wàn)人民幣。

　　

　　除 Air Lease 外，另三家公司的 PB 值均小于 1，反映了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)二手飛機(jī)價(jià)格及凈資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂。二手飛機(jī)的價(jià)格直接影響公司處臵收益以及公司凈資產(chǎn)的客觀程度。從 2008 年至 2011 年，二手飛機(jī)的價(jià)格跌幅較大。正是由于未來(lái)二手飛機(jī)價(jià)格的不確定性，導(dǎo)致 PB 值長(zhǎng)期在 1 以下徘徊。

　　

　　文章來(lái)源：興業(yè)證券